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文章来源:baobaobubu    发布时间:2019-11-10 17:49  【字号:      】

本轮利率周期将近尾声,易涨难跌 一、摘要 ●本月 5 年国债期货 10 年国债期货小幅上涨,10 债在 95

本轮利率周期将近尾声,易涨难跌 一、摘要 ●本月 5 年国债期货 10 年国债期货小幅上涨,10 债在 95 一位获得支撑,下周如果能收涨,预计后市开启大幅上涨行情

本轮利率周期将近尾声,底部价格反转上涨, 易涨难跌

●从国债现货市场来看,银行间国债关键期限二级市场收益率短期收益率小幅上涨,长期国债收益持平

中长期国债收益率持平

从国债期限结构来看, 最近 4 周及上月,长短期国债收益率均小幅上涨,收益率曲线小幅”陡峭化”

●从信用债来看,最近信用利差有所缩小,信用利差的缩小主要是由于近期资金面宽松所致

●从最廉 IRR 来看,目前 IRR 稳定在 2.5%左右,套利空间已经打开,但目前离交割月较远,资金损失比较大,等待 IRR 进一步扩大再择机进入 IRR 期现交易

●各期现回购利率从底部小幅反弹

资金利率即将面临 9 月跨季,资金面会逐步由松变紧

8 月末开始,缴准缴税陆续开始,短期影响资金利率水平

月初 7 天回购利率 1 周加权突破 10 年国债收益率后本周大幅下跌,显示资金面偏松

本周 7 天回购 1 周加权从低位拐头向上,显示短期资金面偏紧预期

从资金面季节性来看,9 月会面临短期利率的一波小幅上涨

国债期货价格会有小幅回调,回调是建仓的好机会

●从全球主要经济体 PMI 来看,欧元区经济强劲,中日疲软,美国出现高位大幅回调

短期来看,欧元上涨空间很大,继续看涨欧元

二、行情回顾与分析 2.1 期货市场2.1.1 价格走势与持仓变化5 年国债期货 10 年国债期货小幅下跌,10 债在 95 一位获得支撑,下周如果能收回本周跌幅,预计后市开启大幅上涨行情

本轮利率周期将近尾声,底部价格反转上涨,易涨难跌

2.2 国债现券市场2.2.1 国债收益率走势及期限结构从国债现货市场来看,银行间国债关键期限二级市场收益率短期收益率小幅上涨,长期国债收益持平

中长期国债收益率持平

从国债期限结构来看,最近 4 周及上月,长短期国债收益率均小幅上涨,收益率曲线小幅”陡峭化”

2.2.2 国债关键期限利差走势本周 7 年与 10 年国债收益率持续倒挂

国债 10 年与 1 年的利差倒挂缓和

当短期利率与长期利率的空间逐步缩小会抑制银行的放贷行为,伴随着央行的逐步去杠杆,这会加剧金融市场与实体经济的流动性紧缩,利空风险资产

2.3 期现与跨期分析2.3.1 IRR 期现策略从最廉 IRR 来看,目前 IRR 稳定在 2.5%左右,套利空间已经打开,但目前离交割月较远,资金损失比较大,等待 IRR 进一步扩大再择机进入 IRR 期现交易

2.3.2 跨期价差本周 TF 近远价差出现贴水维持在低位,T 近远月价差逐步接近 0

上一次贴水是在上一次钱荒期间

从国债期货定价理论来看,只有当“回购”利率大于国债收益率的情况,才会出现近远价差贴水

从实际来开,回购利率保持在高位,那么近月贴水远月的情况会持续出现

2.3.3 T, TF 价差目前来看,TF,T 价差处于相对低位,而且 10 年国债与 5 年国债到期收益率的差为 20bp 左右,也处于历史中位数以下

但目前做多价差空间不大,在目前货币紧缩周期内,一旦央行再次上调逆回购利率,TF,T 价差会快速减小

2.3.4 利率互换利差5 年利率互换与 5 年国开债利差在 2016 年底第一次变为正,每当利差大于零后,由于利率互换利率大于同期国开与国债利率,抵押品会被大量抛售,导致利率大涨,所以从 2016 年底全市场利率同时大幅上涨

目前 5 年利率互换与 5 年国开债利差已经稳定在 0 以下

2.3.5 隐含税率最近一个月,隐含税率与国债收益率出现了背离

国债收益率小幅上涨,隐含税率触顶回落

目前,隐含税率在 18%左右的历史高点

2.3.6 信用利差从信用债来看,最近信用利差有所缩小,信用利差的缩小主要是由于近期资金面宽松所致

2.4 资金面各期现回购利率从底部小幅反弹

资金利率即将面临 9 月跨季,资金面会逐步由松变紧

8 月末开始,缴准缴税陆续开始,短期影响资金利率水平

月初 7 天回购利率 1 周加权突破 10 年国债收益率后本周大幅下跌,显示资金面偏松

本周 7 天回购 1 周加权从低位拐头向上,显示短期资金面偏紧预期

从资金面季节性来看,9 月会面临短期利率的一波小幅上涨

国债期货价格会有小幅回调,回调是建仓的好机会

三、宏观经济分析 3.1 经济增长与周期3.1.1 产出缺口中国月度产出缺口自 16 年 1 月份触底后,反弹至今已经有 15 个月

近几个月产出缺口持续为正

从历史来看,产出缺口触底回升最短 18 个月,最长 26 个月

目前来看,产出缺口在二季度仍会继续回升,利空债券

3.1.2 PMI3.1.3 通胀水平6 月数据显示 PPI 触顶继续小幅回落,CPI 从低位小幅反弹

目前 PPI 通过调整逐步向 CPI 回归

从商品价格角度来看, WIND 商品综合指数最近惠普dv2700有所反弹

3.2 利率周期3.2.1 中国国债利率周期从历史来看,国债利率呈现典型的 3-4 年周期循环

目前,上一个周期已经在 2015 年底至 2016年初结束,本轮周期已经开始

但由于超长时间宽松利率政策,导致利率水平并没有随着经济周期的反弹而同时上升,使得本轮周期内,利率会“报复性:上涨

本轮周期内,利率从底部上涨会持续到2017 年底

3.2.2 实际利率以一年期存款利率来看,从 2016 年初开始出现负利率直到今年 1 月份转正,在这 1 年多的时间里出现了实物资产价格大幅上涨的行情

无论是商品期货价格还是房地产价格都同时大幅上涨

目前实际利率在 2 月出现大幅上涨的趋势,利空商品与房地产

以 1 年期贷款利率来看,每次实际利率转负后不久央行都会大幅下调利率

目前 1 年期贷款实际利率稳定在正区间

从 PPI 角度来看,实际利率已经达到历史最低的负 4%,从目前的经济形势来看,几乎没有可能再进一步下降的可能

PPI 实际利率会快速大幅回调

同时,目前国开 10 年到期收益率已经接近下浮后的长期贷款利率,风险利率逼近无风险利率

经验来看,每次国开 10 年收益率接近长期贷款收益率后都会迎来一波基准利率的大幅下调来促使银行放贷意愿来支持实体经济

所以从实际利率多个角度来看,在目前的紧货币基调里,市场却预示着降息这一矛盾的信号,这也佐证了在美联储加息后,央行只小幅调整回购利率,没有跟随对基准利率调整

3.3 国债与大类资产3.3.1 中美利差及人民币汇率本周 10 年美债收益率下降,美债期限利差逐步缩窄,美债期限结构逐渐“变平”

中美国债收益率本周同步上涨

中国的金融去杠杆已经成为近期全球经济最主要的风险因素

从票据与 HIBOR 利差来看,利差在 0 左右徘徊了一个月左右,人民币贬值预期小

3.3.2 央行资产与美国国债收益率3.3.3 主要经济体 PMI 与美元汇率从全球主要经济体 PMI 来看,欧元区经济强劲,中日疲软,美国出现高位大幅回调

短期来看,欧元上涨空间很大,继续看涨欧元

3.4 国债供需3.4.1 国债发行3.4.2 国债需求 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料,我公司对其准确性和完整性不作任何保证

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